2023年7月20日至21日，融中财经2023（第九届）产业投资峰会在北京举办。香港六马资料管理合伙人薛孟军受邀参会，并担任医疗大健康专场“曙光初现，医疗大健康走向何方”圆桌论坛的研讨嘉宾，与其他圆桌嘉宾一道就医疗健康早期投资的投资机会及风险控制等话题进行了深入交流。

薛孟军的核心观点如下：

• 从过热到寒冬再到回暖，国内的医疗健康投融资市场在“变奏”中发展。与2022年的“遇冷”相比，今年以来，国内医疗健康领域的投资事件和融资金额都有所回升，整个市场“曙光初现”，有望逐步走出低迷状态。
• 投资中国“源头创新”的时机已经到来。除了国内生物医药创新落地的基础设施的持续完善，相关技术/产品的持续突破也使得中国具备了“源头创新”的土壤，例如，从生物技术看，CGT的蓬勃发展带来一波又一波的创新药研发热潮，CAR-T、AAV基因治疗、iPSC等技术不断突破并获得积极进展，使得中国正从并跑到领跑；从靶点机制研发转化看，国内高校的创新转化生态逐步建立并成熟，中国对创新疾病生物学机制转化的医学研究正不断取得进展，有望从靶点机制的源头创新解决愈多的临床需求。从生物技术和其他技术的结合看，信息技术为生物技术用于疾病的诊断和治疗等应用高度赋能，在AI+大分子设计、AI+基因编辑等多个应用领域促进了源头创新。
• 当下，磐霖重关注中国“源头创新”的投资机会，已在诸多领域布局“源头创新”，例如，CGT领域的iPSC再生领域、小口径再生人工血管、AI+基因编辑治疗领域等。
• 医疗健康早期项目的投资风险需要辩证地看待。投资早期并不意味着风险就一定比后期风险大，因为企业在不同发展阶段会面临不同的风险。而对于早期投资的风险应对和把控，关键在于投资机构是否建立了一套适合自己的投资方法论。磐霖经过13年两轮投资周期的锤炼，已经逐步形成了针对早期投资的成熟方法论，贯穿磐霖的“投、管、退”全流程，即，做好“事”和“人”的判断、强化投后赋能、制订合理的退出策略。

峰会期间，融中财经重磅发布了「2022-2023年度中国产业投资榜」系列榜单。香港六马资料凭借在生物医药领域投资的优异表现，荣获「2022-2023年度中国生物医药领域最佳投资机构」。

以下为圆桌研讨精华：

医疗健康领域投融资市场“曙光初现”

磐霖重点关注“源头创新”的投资机会

Q：国内的医疗健康投资在2021年之前一直处于过热状态；而在去年，医疗健康项目普遍融资难，市场从一路高歌猛进到急转下降；今年以来，医疗健康投融资“曙光初现”，在此背景下，对于生物医药、医疗器械领域，投资机构着重关注哪些细分领域及其原因，这其中又存在什么样的投资机会？

薛孟军：国内的医疗健康投融市场在“变奏”中发展。特别是创新药投资，经历了从繁荣到过热到寒冬再到复苏回暖的历程。具体而言，国内真正意义上的创新药投资在过去10多年实现了快速发展，到2021年左右达到了阶段性的顶峰。2022年是一个转折，整个行业急转直下，遇冷承压。今年以来，从投资事件和融资金额看，投资人出手的节奏有所增强，国内医疗健康投资有所回暖，整个市场“曙光初现”，有望逐步走出低迷状态。

对于近两年行业的调整，我们认为这是一个正常的周期性波动，也是市场“出清”，行业逐渐回归到价值投资的过程。当前，重大疾病中存在大量未被满足的临床需求，而且在老龄化社会下，医疗健康相关产品服务对于国人来说越发刚需。所以，从长远看，对于国内医疗健康产业发展，磐霖充满信心。

对于国内医疗健康领域，当下，磐霖重点关注中国“源头创新”的相关投资机会。当前，中美之间在医疗健康产业上的差距正逐步缩小，很多领域处在同一起跑线；特别是生物医药领域，经过20年的发展，国内生物医药基础科研已经逐渐扎实，相关产业链也逐步完善，高端科研人才也持续回流，为生物医药创新落地提供了完善的基础设施，相关技术/产品的持续突破也使得中国具备了“源头创新”的生态/土壤，例如，从生物技术看，CGT的蓬勃发展带来一波又一波的创新药研发热潮，CAR-T、AAV基因治疗、iPSC等技术不断突破并获得积极进展，使得中国正从并跑到领跑；从靶点机制研发转化看，国内高校的创新转化生态逐步建立并成熟，中国对创新疾病生物学机制转化的医学研究正不断取得进展，有望从靶点机制的源头创新解决愈多的临床需求。从生物技术和其他技术的结合看，信息技术为生物技术用于疾病的诊断和治疗等应用高度赋能，在AI+大分子设计、AI+基因编辑等多个应用领域促进了源头创新。

因此，国内“源头创新”的公司开始不断涌现，这就给磐霖投资“源头创新”带来了巨大的市场机遇，投资中国“源头创新”的时机已经到来。

目前，磐霖已在诸多领域布局“源头创新”，例如，CGT领域的iPSC再生领域，我们可以看到国外iPSC再生在多个应用场景开始进入临床阶段，其巨大的临床价值正在被不断验证。我们比较认可这一整体趋势，也投资了从事再生胰岛研发的智新浩正。国外进展最快的也在临床I期，而智新浩正的首位患者也已经有了1年多的临床数据；还有交叉学科的创新应用的小口径再生人工血管，国内的一些团队也有机会在全球范围内实现从0到1的突破；以及AI+基因编辑治疗领域，这类项目结合了基因编辑治疗的大方向，并且也是AI赋能非常契合的应用场景。北美已经有初创公司进入这个领域，国内相关创业公司也基本处在同一起跑线。

早期项目投资的风险需要辩证地看待

磐霖已形成贯穿“投、管、退”的投资方法论

Q：医疗早期投资，毫无疑问回报高，但也存在风险高、周期长等特性，投资机构/投资人需要具备更为专业的识别能力、判断能力；同时，LP也会比较关注GP对于风险控制的问题。在这个以高风险著称，对投资人专业性要求极高的领域里，投资机构对于医疗早期投资的风险判断和应对是如何做的？

薛孟军：对于医疗早期投资，风险是肯定的，但需要辩证地看待，而不是简单地将其划分为风险大小的问题，投资早期不一定比后期阶段投资的风险更大。

通常，大家会认为投资早期项目的风险会比投资后期项目更大，但对于企业面临的风险，我们需要基于深刻的认知去辩证地看待。因为企业在不同的发展阶段所面临的风险是不同的，例如，对于创新药公司来说，随着临床的推进，临床2期阶段的药物研发失败率是很高的，被称为“死亡之谷”；拿了证之后，企业又面临市场竞争的风险。同时，早期项目的估值往往比后期阶段项目的估值会低很多。所以，综合来看，投资早期项目并不意味着风险就一定比投资后期的风险大。

而对于投资早期项目的风险认知和应对，关键就在于投资机构需要建立起一套适合自己的投资方法论。磐霖经过13年两轮投资周期的锤炼，已经逐步形成了针对早期投资的具有磐霖特色的成熟方法论，贯穿磐霖的“投、管、退”全流程。

首先，“投”，早期投资就是判断“事”和“人”以及“事”和“人”的匹配度。

“事”是指对技术、产品及其未来潜力的判断。早期投资中，对于技术产品的判断门槛是非常高的，这需要投资人具备很强的专业能力和识别能力，并立足全球，以研究驱动，做到真正理解国内外的技术创新，识别出能比肩全球的“源头创新”。当前，中国的“源头创新”包括创新药领域的“创新靶点和机制”、“创新生物技术平台”、“多学科交叉的应用”以及器械领域的“新技术的创新应用和落地”等。

“人”是指对创始人的判断和选择，磐霖的经验就是要投“科学家中的企业家”，这就要求创始人在其所处的科研技术领域一定要有深厚的积累，同时也要具备企业家潜质，懂管理、善于组织商业资源、凝聚高端人才。

其次，“管”，即投后管理；对于早期投资，磐霖特别强调投后赋能。

在投后赋能中，除了帮助企业对接商业资源以外，认知引导和经验传授也很重要。因为，绝大多数创始人都是第一次创业，对于如何带领企业发展壮大是缺乏经验的；而投资机构见证甚至深度地参与了大量企业从小到大的发展历程，对于企业在发展过程中可能会面临的困难和挑战积累了非常多的认知和经验，深谙企业发展规律。这些认知和经验能够赋能创始人，最大限度地推动创始人向企业家转变，帮助企业在发展过程中少走弯路。

第三，“退”，即“退出策略”；磐霖强调要对每个项目制订合理可行的退出策略。

医疗早期投资的特点是估值相对低、投资周期长、未来面对的不确定性比较高。我们在投资每个项目时就需要想好相应的退出策略，或者应根据每个项目不同的发展阶段和发展状态及时调整退出策略，这里面涉及退出时点和退出方式的问题，这对风险控制来讲至关重要。